Aperçu 2024 : réglementation en valeurs mobilières des activités visant des cryptoactifs au Canada

L’année 2023 a été marquée par la catégorisation et l’application de la réglementation dans le domaine des cryptoactifs aux quatre coins du monde et l’évolution rapide de ce domaine à l’échelle nationale et internationale a eu une incidence sur les marchés des cryptoactifs et leur réglementation au Canada. Cela n’a rien d’étonnant puisque cette évolution fait suite aux turbulences de l’année 2022, qui fut témoin de l’effondrement et de la faillite de nombreuses institutions « cryptos » importantes ayant engendré d’énormes conséquences financières pour les investisseurs et les utilisateurs concernés.

Depuis la fin de 2022 et tout au long de l’année dernière, les tentatives visant à définir les cryptoactifs dans la loi, à élaborer la réglementation applicable et à appliquer la législation en vigueur se sont multipliées. Les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) ont publié divers avis du personnel dans l’objectif de fournir un cadre juridique plus précis pour les cryptoactifs, y compris des cadres différenciés selon les types de cryptomonnaies stables. En général, les organismes de réglementation des États-Unis et du Canada se sont concentrés sur l’intégration des plateformes de négociation des cryptoactifs (PNC) en précisant et en appliquant la législation actuelle¹, tandis que les tribunaux ont plutôt appliqué les principes existants en matière de valeurs mobilières aux cryptoactifs, ce qui a mené à des différences intéressantes dans les décisions rendues aux États-Unis, notamment avec les décisions SEC v Ripple Labs, Inc.² et SEC v Terraform Labs Pte. Ltd.³

Les cryptoactifs représentent désormais sans conteste une catégorie d’actifs permanente et bon nombre d’activités les visant entraînent leurs propres risques et incidences juridiques. Plus particulièrement, les ententes portant sur ces nouveaux actifs peuvent, en fonction des faits, être assujetties à la législation en valeurs mobilières, comme il est expliqué plus en détail ci-après. Le non-respect des lois sur les valeurs mobilières applicables peut donner lieu à des pénalités considérables et à des mesures d’application. Pour éviter de telles conséquences, il est impératif que tous les participants aux marchés des cryptoactifs comprennent le traitement qui sera réservé à leurs activités dans le cadre réglementaire actuel.

La présente actualité juridique met l’accent sur l’évolution récente du cadre juridique des valeurs mobilières au Canada tel qu’il s’applique aux activités et aux marchés des cryptoactifs partout au pays.

Cadre juridique au Canada

Il n’existe pas de cadre législatif fédéral national régissant le droit des valeurs mobilières au Canada puisque chaque province a son propre organisme de réglementation des valeurs mobilières responsable d’y adopter des lois particulières. Toutefois, les ACVM agissent généralement à titre d’organisme de réglementation général qui comprend les commissions des valeurs mobilières provinciales et qui est chargé, entre autres choses, d’harmoniser le cadre de réglementation des valeurs mobilières à l’échelle du Canada. L’Autorité des marchés financiers (AMF) du Québec et la Commission des valeurs mobilières de l’Ontario (CVMO) ainsi que les autres organismes de réglementation des valeurs mobilières provinciaux exigent la conformité (sauf indication contraire) aux avis des ACVM et aux autres initiatives réglementaires des ACVM sur les cryptoactifs.

Les cryptoactifs tels que le Bitcoin, Ethereum et Tether sont des actifs numériques qui utilisent une technologie des registres distribués, aussi appelée « chaîne de blocs ». Ces chaînes de blocs ne sont pas contrôlées par une seule autorité centrale, mais le sont plutôt par des utilisateurs au moyen de mécanismes de consensus cryptographiques décentralisés. Les fonctions, les structures, la gouvernance et les droits de ces actifs numériques varient selon les différents produits « cryptos ». Dans un contexte où les cryptoactifs établis sont de plus en plus négociés, où de nouveaux cryptoactifs émergent constamment et où les organismes de réglementation des valeurs mobilières resserrent le contrôle sur ces cryptoactifs, il s’avère plus pertinent que jamais de démystifier la situation juridique des cryptoactifs.

Nature des cryptoactifs

La principale question de droit en ce qui concerne les cryptoactifs est celle de leur qualification et, plus précisément, de savoir si les cryptoactifs pertinents constituent des valeurs mobilières. La qualification d’un cryptoactif donné ou d’un contrat visant un cryptoactif donné en tant que valeur mobilière est essentielle pour déterminer le cadre juridique applicable. Toutefois, le droit évolue encore sur cette question.

Cette question a été abordée par les ACVM en 2018 dans l’Avis 46-308 du personnel, où l’on indiquait que pour déterminer si un cryptoactif donné était ou non une valeur mobilière, il fallait se fonder sur les faits et les circonstances propre à celui-ci⁴. Plus précisément, les ACVM souscrivent à une interprétation téléologique du critère relatif aux contrats d’investissement énoncé dans l’affaire Pacific Coast Coin Exchange c. Ontario Securities Commission5, qui vise la protection des investisseurs. L’Avis 46-308 du personnel dresse une liste non exhaustive de facteurs pouvant sous-entendre la présence d’un ou de plusieurs éléments d’un contrat d’investissement, notamment :

• La direction de l’émetteur conserve pour elle-même un nombre significatif de jetons invendus de l’offre ou « pré mine » un nombre important de jetons avant qu’ils ne soient accessibles au public;
• La direction fait des déclarations laissant entendre que la valeur des jetons augmentera ou compare les jetons à d’autres cryptomonnaies dont la valeur s’est accrue; et
• La direction fait des déclarations laissant entendre que les jetons devraient raisonnablement être négociés sur une ou plusieurs plateformes de négociation de cryptoactifs ou devraient raisonnablement être librement négociables sur le marché secondaire.

Dans leur Document de consultation 21-402 de 2019, les ACVM admettent que certains des cryptoactifs bien établis, comme le Bitcoin, ne sont pas à ce moment-là, en tant que tels, des titres ou des dérivés. Ils présentent plutôt des caractéristiques analogues à celles de marchandises existantes, comme les devises et les métaux précieux⁶. Toutefois, les ACVM confirment dans le même document que la plupart des placements de cryptoactifs constituaient un placement de titres prenant la forme de contrats d’investissement.

Le Document de consultation 21-402 soulignait également qu’« [une] plateforme sur laquelle sont négociés des cryptoactifs qui constituent des titres ou des dérivés, ou les deux, serait assujettie aux obligations réglementaires applicables aux valeurs mobilières ou aux dérivés »⁷. Dans le même ordre d’idées, lorsqu’elle a rendu sa décision sur une demande de dispense, la CVMO a déclaré en 2021 que, même si le « bitcoin, l’ether et tout ce qui est généralement considéré comme un cryptoactif, une monnaie numérique ou virtuelle, ou un jeton numérique ou virtuel [...] ne sont pas eux-mêmes des valeurs mobilières ou des dérivés [notre traduction] », les sociétés qui participent à la négociation de ces actifs numériques seraient assujetties à la législation en valeurs mobilières⁸.

Cette déclaration signifie, de façon générale, que l’application de la législation en valeurs mobilières selon la nature des cryptoactifs en cause se présente dans deux situations distinctes : 1) lors de l’offre initiale au public de jetons en lien avec le cryptoactif (initial coin offering ou ICO) et 2) au cours de la négociation de ces cryptoactifs sur des PNC.

Applicabilité de la législation en valeurs mobilières

Si un cryptoactif constitue un contrat d’investissement et est par conséquent classé comme une valeur mobilière, tout placement de ce cryptoactif est assujetti aux lois sur les valeurs mobilières. Le fait qu’un cryptoactif soit défini ou non en tant que valeur mobilière est particulièrement important dans le contexte d’une ICO parce que l’émetteur, contrairement aux PNC, place directement les actifs auprès de ses « clients ». Les tribunaux ont simplement appliqué le critère de l’arrêt Pacific dans ces situations.

Par exemple, dans une décision de 2018, le Tribunal administratif des marchés financiers (TMF) du Québec a conclu que l’ICO de PlexCoin, une nouvelle cryptomonnaie sur le point d’être lancée à ce moment-là, constituait un contrat d’investissement assujetti à la Loi sur les valeurs mobilières du Québec⁹. Cette conclusion a été confirmée par la Cour du Québec¹⁰. Bien que les organismes de réglementation des valeurs mobilières et les tribunaux du Canada s’entendent pour dire que le Bitcoin n’est pas une valeur mobilière à proprement parler, les tribunaux ont notamment établi une distinction entre le Bitcoin et le PlexCoin, en évoquant le motif que, contrairement au premier, le PlexCoin et son projet sous-jacent étaient dans les faits gérés par un groupe de quelques personnes identifiables¹¹.

À part les ICO, l’activité de négociation de cryptoactifs sur des PNC peut être visée par la législation en valeurs mobilières. Les PNC sont des institutions financières qui offrent aux utilisateurs la possibilité de transférer, de détenir et d’échanger divers cryptoactifs. Dans l’Avis 21-327 du personnel (Avis 21-327) publié en 2020, les ACVM indiquent que la législation en valeurs mobilières peut également s’appliquer aux PNC qui facilitent l’achat et la vente de cryptoactifs si le droit contractuel de l’utilisateur au cryptoactif peut en soi constituer un dérivé ou un titre¹². Par conséquent, la législation en valeurs mobilières pourrait être considérée comme s’appliquant aux PNC, sauf si :

(i)  le cryptoactif sous-jacent en tant que tel n’est ni un titre ni un dérivé; 

(ii) le contrat ou l’instrument d’achat, de vente ou de livraison d’un cryptoactif :

(A) donne lieu à l’obligation de livrer immédiatement le cryptoactif; 

(B) est réglé par la livraison immédiate du cryptoactif à l’utilisateur de la plateforme conformément aux pratiques commerciales habituelles de celle-ci.

Dans le contexte précédent, la livraison immédiate signifie le transfert immédiat de la propriété, de la possession ou du contrôle du cryptoactif de la PNC à l’utilisateur sans que ce dernier ait à se fier davantage à la PNC pour l’utilisation, la jouissance et le contrôle de ce cryptoactif. La plupart des activités de négociation sur les PNC ne prévoient pas de livraison immédiate. À ce sujet, les ACVM ont publié l’Avis 21-329 du personnel en 2021 afin de fournir des indications sur les exigences particulières prévues par la législation en valeurs mobilières qui s’appliquent aux PNC selon leur modèle d’affaires et sur la dispense discrétionnaire que celles-ci peuvent obtenir des ACVM dans certaines conditions¹³.

Après la publication d’une mise à jour en août 2022 dans laquelle les ACVM obligent les PNC au Canada à déposer une demande d’inscription auprès de leur autorité principale et de fournir un engagement préalable à l’inscription (EPI), les ACVM ont précisé le cadre juridique applicable aux PNC dans l’Avis 21-332 du personnel (Avis 21-332) en février 2023¹⁴. Les ACVM ont confirmé que « [les] PNC exerçant des activités au Canada et effectuant des opérations sur des titres ou des dérivés doivent se conformer à la législation canadienne en valeurs mobilières, ce qui comprend l’inscription auprès des autorités en valeurs mobilières ». Elles leur ont aussi imposé de fournir un EPI complet à leur autorité principale¹⁵. 

Nous constatons que des exigences d’inscription ont été imposées aux PNC jusqu’ici. En 2022, à la suite d’un avis d’inscription de la CVMO précédant l’Avis 21-332¹⁶, le Tribunal des marchés financiers (TMF) de l’Ontario a appliqué des sanctions sévères à une PNC non inscrite, y compris une interdiction permanente de participer au marché¹⁷. En septembre 2023, le TMF du Québec a imposé une pénalité administrative de 2 millions de dollars et a ordonné la fermeture du site web d’une PNC non conforme en se fondant, entre autres, sur les avis 21 327, 21 329, 21 330 et 21 332 du personnel des ACVM¹⁸. Pour déterminer s’il y avait eu infraction à la Loi sur les valeurs mobilières, les deux décisions ont souligné, conformément à l’Avis 21-327 des ACVM, que les contrats sur cryptoactifs étaient des contrats d’investissement au sens de la définition prévue dans cette loi invoquée dans l’affaire Pacific et dans la loi québécoise équivalente¹⁹.

De plus, l’Avis 21-332 indique clairement qu’« il […] est interdit [aux PNC] de permettre à leurs clients canadiens de conclure des contrats visant l’achat et la vente de cryptoactifs qui constituent un titre ou un dérivé »²⁰. Les PNC inscrites doivent établir des politiques et des procédures pour déterminer la nature des cryptoactifs. De même, si une PNC inscrite a connaissance ou est informée que l’agent responsable ou l’autorité en valeurs mobilières est d’avis qu’un cryptoactif constitue un titre ou un dérivé, selon les conditions dont sont assorties son inscription ou sa dispense, elle doit « cesse[r] immédiatement de permettre à ses clients d’acheter ou de déposer ce cryptoactif par l’intermédiaire de contrats sur cryptoactifs »^21.

Selon le cadre actuel, les PNC doivent être à l’affût de l’évolution de la jurisprudence et de l’adoption de textes législatifs par les organismes de réglementation au Canada et à l’étranger sur la qualification d’un cryptoactif en tant que titre ou dérivé.

Exigences propres aux cryptomonnaies stables

Avec l’Avis 21-333 du personnel (Avis 21-333), les ACVM ont imposé des règlements propres aux émetteurs et aux PNC participant à la négociation de cryptoactifs conçus pour maintenir une valeur stable dans le temps en s’arrimant à la valeur d’une monnaie fiduciaire ou à une autre valeur ou à un autre droit (ou encore à une combinaison de ceux-ci), soit les cryptoactifs arrimés à une valeur, qui sont aussi communément appelés cryptomonnaies stables. Les ACVM estimaient déjà dans l’Avis 21-332 que les cryptoactifs arrimés à une valeur pouvaient « constituer des titres ou des dérivés dans plusieurs territoires ». Dans l’Avis 21-333, les ACVM ont ajouté d’autres indications à l’intention des PNC inscrites à l’égard des cryptoactifs arrimés à une valeur, notamment les suivantes :

• elles devaient dès que possible communiquer avec leur autorité principale pour s’informer au sujet du processus de mise en œuvre des conditions énoncées dans l’avis du personnel;
• les émetteurs de cryptomonnaies stables adossées à une monnaie fiduciaire devaient fournir un engagement aux ACVM au plus tard le 1^er décembre 2023;
• elles devaient, au plus tard le 29 décembre 2023, cesser d’offrir des cryptoactifs arrimés à une valeur, sauf ceux qui reproduisent, selon un ratio de un pour un, des dollars américains ou canadiens et qui sont adossés à une réserve distincte de trésorerie et d’équivalents de trésorerie, appelés cryptoactifs adossés à une monnaie fiduciaire, et devaient cesser d’offrir des jetons enveloppés (wrapped tokens); 
• elles devront, à partir du 30 avril 2024, cesser d’offrir des cryptoactifs arrimés à une valeur 1) pour lesquels l’émetteur n’a pas fourni l’engagement requis et 2) dont l’émetteur ne publie pas d’états financiers annuels audités ni de rapports d’assurance mensuels sur la réserve.  

Selon l’Avis 21-333, les PNC devront aussi s’être conformées, d’ici le 30 avril 2024, aux nouvelles exigences liées aux communications d’information prescrites, aux mises en garde dans les documents de commercialisation et aux politiques et procédures mises à jour en matière de connaissance du produit, notamment la surveillance de la conformité des cryptoactifs arrimés à une valeur. Ces lignes directrices sont toutefois temporaires et les ACVM ont invité les émetteurs et les PNC à soumettre des renseignements et des commentaires sur les règlements relatifs aux cryptoactifs arrimés à une valeur²². Nous pouvons donc nous attendre à d’éventuels changements réglementaires sur les cryptomonnaies stables au Canada.

Analyse et points à retenir

Pour résumer la situation actuelle : la qualification des cryptoactifs pertinents est d’une importance capitale pour l’ICO et la négociation sur les PNC. Le critère relatif aux contrats d’investissement énoncé dans l’affaire Pacific demeure la façon applicable de déterminer si certains cryptoactifs sont considérés comme des valeurs mobilières. La catégorisation n’est pas seulement une exigence qui s’applique aux PNC et aux émetteurs puisque les ACVM ont également publié des indications concernant les fonds d’investissement qui cherchent à investir dans des cryptoactifs²³. Nous nous attendons à ce que cette tendance de « catégorisation » par les institutions officielles se poursuive en 2024.

Jusqu’à maintenant, les organismes de réglementation des valeurs mobilières canadiens ont été proactifs, sont demeurés au fait de l’évolution de la jurisprudence et des marchés des cryptoactifs, et ont su adapter et préciser la réglementation visant les activités économiques liées aux cryptoactifs au Canada. Parallèlement, les tribunaux du pays ont largement suivi la récente jurisprudence américaine dans des décisions locales distinctes. Certaines organisations internationales donnent également des indications sur les cryptoactifs. L’International Swaps and Derivatives Association a publié ses définitions de « dérivés sur actifs numériques » (digital asset derivatives)²⁴ et l’Organisation internationale des commissions de valeurs a publié des rapports de consultation sur les marchés des cryptoactifs et des actifs numériques et sur le financement décentralisé²⁵.

Les cadres réglementaires qui s’appliquent aux cryptoactifs au Canada évoluent rapidement. Il est important que les participants intéressés aux marchés des cryptoactifs effectuent une vérification diligente minutieuse et exhaustive avant même de se lancer dans des activités s’y rapportant et évaluent toutes les exigences de conformité applicables (et reçoivent des conseils juridiques à cet égard). Les participants et leurs conseillers devraient également se familiariser avec les lignes directrices fournies par les organismes de réglementation canadiens et avec la plus récente jurisprudence des tribunaux canadiens afin de s’assurer de respecter toutes les exigences applicables.

Les auteurs tiennent à remercier Éden Bélanger, étudiant en droit, pour son aide dans la préparation de la présente actualité juridique.